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價值投資的有效性

資產管理行業剩者為王，做得越長久，往往成績也越好，尤其我們做價值投資的人就兩個要點，第一個不虧錢，第二個做得長。 市場誘惑很大，機會也很多，但是你把握不好，就容易踩到陷阱了。有市場本身受不了誘惑踩進去的，也有自己走偏了進去的。

中國整體上市公司的資本回報並不是很高，這也有它的道理。因為整體來講，中國的資金成本不是很高。美國市場的利率比較市場化，相對於美國的GDP增長而言，它的利率並沒有那麼低。而相對於中國的GDP增長而言，我們的利率是挺低的。當然還有體制問題，國有企業和民營企業都要做大，不喜歡小而美，就喜歡大而全。即使民營企業也不是以資本回報最大化為衡量的。

為什麼價值投資在中國市場的回報比較高？這是與中國市場的特色有關的。一個特色是，中國資本市場中小投資者佔比高，市場的情緒化特徵特別明顯，羊群效應特別大，市場典型的特徵是牛短熊長。二是以趨勢博弈為主，將博弈的方式作為盈利模式。現在的情況出現了很大的變化，那些想割韭菜的自己變成韭菜了，老老實實陪伴上市公司一起成長的機構，現在情況還不錯。所以，有時候人不能過於聰明，資產管理行業不缺聰明人，缺的是“笨”的人，是大智若愚的愚。很多特別聰明的人，往往成為市場的犧牲品，或者難以長久。

價值投資在全球都是有效的，為什麼有效？原因非常值得大家深思。

一是均值回歸及背後的資本逐利。 均值回歸是投資的基本常識，整個市場的風險溢價長期圍繞一個均值波動。當漲幅過大，價格漲得太高之後，這個標的未來的回報就不夠，潛在投資回報率下降，就吸引不了理性的投資者，理性的投資者會去尋找更豐美的水草。一旦趨勢投資者的力量開始衰竭的時候，走勢就會反轉。反過來，跌幅大了，價格低於內在價值的時候，未來的潛在回報就是非常豐厚的，就會吸引我們這樣的價值投資者的介入，籌碼會越來越少，股價上漲是很輕鬆的，下跌是不容易的，就是這麼一個循環，事實上就是這麼一個均值波動的過程。

均值回歸不僅僅適用於行業競爭，也適合於經濟、社會、行業、公司，全部都適合，是對於過往趨勢的一種矯正。

二是有更多的價值實現方式。 價值投資為什麼有效？因為可以通過分紅和回購、更多的被併購的機會、大股東和管理層的增持、市場趨勢性的機會來實現價值。比如我們買的万科，當時根本不知道當時万科會被姚老闆舉牌，然後許老闆又進來了。如果一個公司真的被低估了，管理層也會想要增持。

當然市場趨勢機會也會有，每隔幾年總會有一些波段機會，但可遇不可求。我們的收益中也有一些是來自於市場趨勢機會給我們的，比如2012年、2013年我們都是滿倉，2014年甚至有一定槓桿。

三是好公司有持續價值創造能力。 我們是一定要看公司的未來，不看未來就沒有什麼好買的。看未來，一般來說好公司有持續的價值創造。比如格力電器現在一年兩百多億利潤，2005年也就幾個億利潤。2008年乳業三聚氰胺事件爆發時，伊利股份當年大幅虧損，只有50億市值，現在一年的利潤比當時的市值都高出不少。

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投資的本質與價值投資的邏輯

投資要有概率思維。這是什麼意思？投資本身是對未來的預期，有個公式：Ea=E1×P1+E2×P2+E3×P3+……。E代表我對這項投資的預期回報率，P代表這項投資成功的概率。這樣推算出來預期回報Ea是多少。

普通投資者是沒有概率思維的，很多老百姓只看預期回報率很高，所以總是被騙。 原因是什麼？他這個P（概率）肯定是等於0的，時間一長這個P肯定是等於0的，你預期收益率再高，最後也是等於0的。有些游資操作妖股，也是這麼做的，把故事講得很大，比如要是成功了以後會怎麼樣，來吸引那些想短期賺暴利的普通投資者。從長遠來講這些故事實現的概率基本上等於0的。等游資覺得漲的差不多了，就把它賣給想要短期暴利的老百姓。我覺得這樣的風格從頭到尾都是不行的。

舉個例子，索羅斯的成功，他並不在乎盈利的概率有多高，而在乎盈利的級別是多大，也就是他不在乎這個P有多高，但是他知道他加了槓桿，只要博一把成功，他的E（預期回報率）就會翻十倍，甚至更高。他的P也不是那麼高，但是高的時候他會下重註，所以他會輸小錢、掙大錢。但是我們從來不玩小概率事件。小概率事件就如同賭博，做投資很多人就做成了賭博。

我們做的投資就是大概率事件。就像巴菲特這樣，巴菲特是P（概率）為主，E（預期回報率）為輔。巴菲特持有的一些股票，其他基金經理不是不懂，就是不屑。巴菲特為什麼追求P呢？首先他管理的資產規模已經很大，他不可能找那些回報率很高的小公司。第二個因素，他有1.5到1.6倍的槓桿，但是他的槓桿是不會出問題的那種。所以巴菲特就會要求，買的東西，預期回報率要求不高，10%到15%就差不多了，但是P盈利的概率高達百分之八九十。當然巴菲特投資的時間已經五十幾年了，不好比。最重要比的是做得長，不要掉進陷阱裡，收益率某些年份低一點不要緊。

此外，價值投資重視複利原理，它的長期回報非常驚人，勝算高，盡量不虧錢。有特別好的機會的時候敢於重倉。

 

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